来源：中信证券研究院

当地时间5月28日，美国国际贸易法院裁定特朗普在4月2日“解放日”宣布的IEEPA关税非法。关税风波变数再起，后续将如何演绎，对中国经济影响如何？中信证券研究部海外研究组、海外政策组分别进行解读。

核心观点一览

海外研究

我们测算若美国国际贸易法院对特朗普政府关税的裁决被严格执行，则美国的总体有效关税税率将大幅降至约6.6%，年内关税对美国PCE平减指数的提振幅度将缩小至0.3%，通过高关税填补“OBBB法案”财政赤字的可行性将下降。本次裁决对全球贸易活动而言是件好事，但白宫还有可能通过“122条款”等工具重新加征关税。欧盟出口受钢铝关税和汽车零部件关税的影响较小，但制药业面临白宫政策风险。日本汽车链仍受难以忽视的影响，但日本国内的涨价涨薪正循环应能在日企高利润率的支撑下延续。中国出口抢运的前提是外贸企业一致预期白宫还会加征关税，后续法律问题的进一步清晰化或会影响“抢出口”的节奏和力度。

海外政策

当地时间5月28日，美国国际贸易法院裁定特朗普在4月2日“解放日”宣布的关税政策是越权行为。但是，我们认为后续关税政策与法律流程仍有高度不确定性。一方面，从流程上看，美国国际贸易法院已裁定以《国际紧急经济权力法》（IEEPA）为名义征收关税非法，对此特朗普也已提起上诉至联邦上诉法院，需关注后续上诉法院是否允许暂缓禁令执行。另一方面，需要注意的是，本次法院禁令主要结论在于以IEEPA为名义征收关税违法，但并未禁止特朗普加征122、301、232等关税的权力，不过这些机制的灵活性有限。

我们的解读

海外市场热点点评

关税风波中的惊喜裁决

韦昕澄 张黎阳 杨帆 崔嵘 玛西高娃 李翀 贾天楚

▍事项：据新华社美东时间5月28日报道，美国国际贸易法院（CIT）裁定美国总统无权对几乎所有贸易伙伴征收全面关税，特朗普政府此前于4月2日援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）宣布的所谓“对等关税”需暂停生效。另据Bloomberg，此次裁决后，理论上特朗普政府今年年初以来加征的全球性关税和所谓“芬太尼关税”都需在十天内暂停生效，不过其援引“232条款”和“301条款”所加征的钢铝关税和汽车及零部件关税都不受此次裁决影响。

▍此次裁决若被严格执行，则美国的总体有效关税税率将大幅降至约6.6%。在现有裁决生效且严格执行（10%基准关税和所谓“芬太尼关税”都暂缓）、不考虑朗普政府未来“上诉得直”或另寻工具的前提下，仅考虑年初以来的25%钢铝关税、25%汽车及零部件关税，以及白宫4月29日对零部件的部分关税豁免，假设这些措施都维持不变，我们测算特朗普第二任期开始至今的措施会使美国的总体有效关税税率累计上升约4.2ppts至约6.6%。与我们5月14日在《美国2025年4月CPI点评—不易持久的“好数据”》中的上一版测算结果相比，本次裁决将使美国的有效关税税率“腰斩”，这对全球贸易活动而言自然是件好消息。当然，低至6.6%的总体有效关税税率也有可能只是昙花一现，毕竟特朗普政府还可通过“122条款”加征至高15%的临时进口附加关税，不过与此前所谓“对等关税”缺乏约束的高税率相比，这可能会减弱非美经济体向美国妥协的动机。

▍钢铝关税和汽车及零部件关税对美国经济的影响幅度不大。在上述假设下，我们静态测算特朗普政府年初以来的关税措施给美国PCE平减指数的累计提振幅度将缩小至约0.3%，美国经济仅需大约两个月时间即可消化其通胀影响；钢铝和汽车及零部件关税对美国GDP拖累幅度的短期峰值和长期稳态值也将分别降至约0.3%和0.1%。我们进一步静态测算，美国财政将可因这两项关税措施（钢铝、汽车及零部件）而新增年化约1300亿美元的关税收入，这也使得此前市场“通过高关税来对冲掉OBBB法案的财政赤字”的想法变得更难实现。

▍两项行业性关税对欧盟出口影响较小，但欧盟的制药行业面临白宫政策风险。同样在上述假设下（仅考虑年初以来的25%钢铝关税和25%汽车及零部件关税），我们静态测算，不受本次裁决影响的两项行业性关税将使美国对欧盟的双边有效关税税率上升4.4ppts、与此前有基准关税时相比也大致“腰斩”，这两项行业性的关税将对欧盟总体商品出口形成0.9%的拖累，对欧盟GDP的直接拖累和总拖累幅度将分别降至0.12%和0.25%。本次裁决也有可能使特朗普政府在未来更侧重行业性关税的使用，我们认为欧盟的药品和有机化学品行业对美国的需求比较敏感、可能存在风险（请见中信证券研究部《海外宏观经济专题—当欧盟的“重新武装”遇到美国的“关税大棒”》2025-04-30）。

▍日本出口仍受难以忽视的影响，但企业的高利润率应能部分缓冲关税的冲击。汽车及零部件是日本对美国出口的重要商品类别，但这些商品所面临的25%关税不受本次裁决影响，因此在考虑25%钢铝关税和25%汽车及零部件关税的假设下，日本经济受到的美国关税拖累幅度仍会比欧盟受到的拖累幅度更大。我们静态测算，25%钢铝关税和25%汽车及零部件关税对日本出口的拖累幅度约为2.6%，对日本GDP的直接拖累和总拖累幅度分别约为0.46%和0.85%。不过在本次裁决的“保护”下，日本其余多数出口商品面临的关税威胁已较此前减弱，药品等易受到“232关税”和“301关税”潜在针对的商品对日本出口的重要程度也可能比欧盟更小，整体而言我们仍然认为日本企业的高利润率能在一定程度上抵消美国关税对日本经济的消极影响，日本国内的涨价涨薪正循环应能延续。

▍此次裁决后续的清晰化会对关税预期产生较大影响，进而影响中国外贸企业“抢出口”节奏和力度。此次裁决后，理论上特朗普政府今年年初以来加征的全球性关税和所谓“芬太尼关税”都需暂停生效。但特朗普的关税政策后续仍有变数：第一，特朗普团队可以向美国联邦巡回上诉法院上诉并申请暂缓执行裁决从而继续征收关税。第二，特朗普政府可以援引其他关税工具加征关税，例如1974年《贸易法》第122条（该条授权总统在未经美国国会批准情况下可以对进口商品征收最高15%附加关税）、1974年《贸易法》第301条（301关税）、1962年《贸易扩展法》第232条（232关税）等。因此，后续此次裁决结果的清晰化仍会对关税预期产生较大影响，进而影响中国外贸企业今年“抢出口”节奏。出口抢运的前提是外贸企业形成未来会加征关税的一致预期。假如“对等关税”和“芬太尼关税”后续确定暂停、并且特朗普团队也没有释放通过其他手段加征关税的信号，那么未来关税加征的一致预期就不再存在，出口抢运可能会逐渐暂停。假如“对等关税”和“芬太尼关税”后续确定暂停、但特朗普团队不断释放通过其他手段加征关税的信号，那么预计出口抢运仍会继续。

▍风险因素：各国政策变化或美国司法实践超预期；定量测算的准确性不及预期；关税对经济的影响超预期或不及预期；市场流动性或情绪变化超预期；假设考虑的周全性不及预期。

海外政策时评（60）

特朗普关税遭遇法律挑战，后续如何演绎？

杨帆 遥远 危思安

▍当地时间5月28日，美国国际贸易法院裁定特朗普在4月2日“解放日”宣布的关税政策是越权行为。当地时间5月28日，美国国际贸易法院阻止了美国总统特朗普在4月2日“解放日”宣布的关税政策生效，并裁定特朗普越权对向美国出口多于进口的国家征收全面关税。位于纽约曼哈顿的国际贸易法院表示，美国宪法赋予美国国会独家权力来规范与其他国家的贸易，而特朗普总统声称为保护美国经济而行使的紧急权力并不凌驾于这些权力之上。该诉讼由美国非营利、无党派诉讼机构自由正义中心代表五家受关税影响的美国小企业提起，这是对特朗普关税政策的首次重大法律挑战。

▍从流程上看，国际贸易法院已裁定以IEEPA为名义征收关税非法，对此特朗普也已提起上诉至联邦上诉法院，需关注后续上诉法院是否允许暂缓禁令执行，我们认为关税政策仍有高度不确定性。美国国际贸易法院在判决中表示，特朗普关税超越其总统的行政权限，因为美国宪法将监管商业和征收关税的权力授予国会，而非总统；IEEPA从未授权如此广泛的单方面关税行动，且数十年来存在的贸易逆差并不构成国家紧急状态；受到质疑的关税行政令将被撤销，其实施将被永久禁止。对此，根据路透社报道，特朗普政府已经向联邦上诉法院提起上诉。根据US Courts网站统计，联邦上诉法院从受理案件到最终裁决平均需要约十个月时间；期间，特朗普政府也可以要求上诉期间对禁令暂缓执行，若获得暂缓则可继续征收关税。若果联邦上诉法院驳回特朗普政府上诉，则可继续上诉至最高法院。整体来看，后续诉讼博弈流程复杂、不确定性较高，建议持续关注特朗普政府相关表态、国际贸易法院禁令的执行情况，以及上诉法院对于案件的受理情况与相关表态。

▍需要注意的是，本次法院禁令主要结论在于以IEEPA为名义征收关税违法，但并未禁止特朗普加征122、301、232等关税的权力，不过这些机制的灵活性有限。本次法院裁定以IEEPA为名义征收关税违法，意味着今年以来特朗普援引此法案加征的关税皆存在合法性问题，也即意味着今年2月、3月以芬太尼为名义对华加征的关税，对墨西哥及加拿大加征的关税，以及4月2日加征的“对等关税”均属违法。不过，特朗普政府仍然可以引用其他法律继续加征关税，当前可主要关注122、301和232三种关税工具。具体来看，在效果上最接近“对等关税”的是122关税，即1974年《贸易法》第122条，该条款允许总统对进口商品征收高达15%的关税，以解决国际收支逆差或防止美元大幅贬值；除非国会延长有效期，否则这些关税最多只能持续150天。而针对特定国家，特朗普可使用301关税，即1974年《贸易法》第301条，该条款授权总统对实施不公平贸易行为的国家征收关税，但加征关税需要经过调查与听证程序。针对具体行业，特朗普可使用232关税，1962年《贸易扩展法》第232条允许总统以国家安全为由提高关税或限制进口，特朗普目前已使用这一条款对钢铝和汽车等行业加征关税，后续需关注尚在调查中的半导体（含消费电子）、医药等行业潜在加征情况。不过，以上各类关税在关税时效和幅度等方面上的灵活性均不如以IEEPA为名义的关税加征。

▍风险因素：美国法律与政策流程不确定性；全球地缘政治摩擦超预期升级；中美博弈超预期升级。

来源：券商研报精选