引言：又遇最难时？

5年后，这家上市车企又一次来到资不抵债的危险时刻；老魏的戏谑之言，会一语成谶吗？

（如果）“每个月蔚来、乐道、萤火虫三个品牌相加，超5万辆销量规模，17%~18%的毛利率水平，销售管理费用、研发费用分别控制在10个点和6~7个点左右，就可以保障蔚来实现盈利！”

对于如何实现盈利，蔚来一季度业绩电话会议上，蔚来董事长、CEO李斌给出了自己的目标。虽然这看上去非常艰巨。

6月3日，蔚来发布2025年一季报。一纸财报背后，是这家最早登陆资本市场的中国造车新势力，面对持续巨额亏损、资产负债率超100%，必须破釜沉舟，背水一战。

「蔚来港股股价走势K线图」

财报发布后，蔚来美股6月3日股价微涨0.28%，收于3.53美元/股；6月4日，蔚来港股开盘冲高回落，最终收涨1.64%，报收于27.95港元/股。

根据官方消息，4日蔚来有几款车型进入新能源汽车下乡目录，对其2025年销量业绩，无异于雪中送炭。而蔚来也并非没有机会。

01

财报显示，蔚来一季度实现营收120.35亿元，同比增长21.46%，略低于市场预期的123.5亿元。其中，汽车销售额为99.39亿元，同比增长18.6%，较去年四季度环比下降43.1%。

蔚来财报中解释道，汽车销售额同比增长主要由于交付量增加，但部分被产品组合变动导致的平均售价下降所抵消；至于环比下滑，蔚来认为是受到季节因素影响导致交付量下降。

在“蔚小理零”和小米集团（汽车业务一季度营收186亿元）这几家新势力中，蔚来的季度营收规模仅好于零跑汽车的100.2亿元。

不过，依靠性价比主打市场的零跑汽车，已经在去年第四季度实现单季度盈利，今年一季度也仅亏损1.3亿元。

不仅如此，蔚来一季度的交付量也被“友商”拉开明显差距。

今年一季度，蔚来完成车辆交付4.21万辆，同比增长40.07%，环比下滑42.09%，在5家上市造车新势力中，排名垫底。

今年5月，蔚来集三个品牌合力，仅交付2.32万辆，前五个月累计交付量几乎只有零跑汽车的一半，不敌小米汽车一款SU7销量。

若想如李斌期待中的那样，今年四季度实现月销5万辆，仍有难度。

02

由于规模无法快速铺开，蔚来亏损仍在继续加深。

今年一季度，蔚来归母净亏损68.91亿元，同比扩大31.06%，成为2018年以来，亏损最为严重的一季度。若从2016年开始计算，蔚来累计亏损已突破1100亿元。

对此李斌解释称：“过去几年是一个高投入期，不论是在研发方面、多品牌方面，还有包括基础设施与销售服务网络建设。今年基本上从二季度开始进入收获期，四季度新产品、新品牌、渠道和降本增效等各方面经营管理的动作，将达到一个合适的阶段，我们认为有机会实现盈利！”

然而，今年一季度，蔚来整体毛利率虽同比提升2.7个百分点至7.6%，但较去年第四季度下滑4.1个百分点；汽车毛利率仅为10.2%，同比上升1个百分点，环比下滑2.9个百分点。

尽管李斌称，今年二季度新车平均售价已提升10%以上，毛利率有望回升至15%，但仍远低于理想汽车的20.5%和小米集团汽车业务的23.2%。

「来源：蔚来2025年一季报」

对此，蔚来CFO曲玉表示，从一季度开始，蔚来已实施一系列成本控制措施，包括组织架构调整、跨品牌整合及提升研发、供应链、销售及服务效率，从二季度起，蔚来目标实现整体费效的结构性改善，持续提升经营业绩。

当然，的确有一种可能，蔚来把亏损留给一季度，后面给市场和投资者一个惊喜？

不过，有机构券商虽然给蔚来“持有”、“买入”评级，但其中不乏下调其目标价。交银国际则指出，其第四季度盈亏平衡难以达成。

03

从财务数据上看，一季度蔚来研发费用继续维持在相对高位，为31.81亿元，同比增长11.1%，环比下降12.5%。另外，销售、一般及行政费用为44.01亿元，环比下降9.8%。

今年4月，蔚来自研的神玑NX9031随着蔚来ET9开启交付正式量产上车，据蔚来透露，每辆车可节省成本约1万元。但现在的问题是，高研发投入尚未完全转化为市场竞争力，反而加剧了亏损。

更值得关注的是，蔚来资产负债率继2020年第二季度资产负债率达到125%之后，再次破百，为100.28%。

这个数字也很难免再次让人想起长城汽车董事长魏建军的“汽车圈恒大”一词。

蔚来债务问题由来已久，2024年末蔚来总负债940.98亿元，资产负债率87.45%，远超汽车行业40%~60%的相对健康水平。

今年一季度，蔚来总资产由去年年末的1076.05亿元降至981.64亿元，总负债上升至984.36亿元，资产负债率达到100.28%！目前中国上市车企，恐怕无出其右。

这意味着，其资产已无法完全覆盖负债。

「来源：蔚来2025年一季报」

更严峻的是，其流动负债达594.92亿元，超过流动资产497.9亿元，形成高达96.92亿元的流动性缺口。

由此造成的短期偿债压力，如同悬在蔚来头上的达摩克利斯之剑。

截至一季度末，蔚来现金及现金等价物储备为260亿元，较去年同期的453亿元大幅减少。按一季度经营亏损64.18亿元计算，现金储备仅够支撑一年左右。

Views of AutosKline：

今年3月，李斌曾放下狠话：“我们必须四季度盈利！否则对整个公司的长远发展、商业模式都将是非常大的考验。”

同样还是在3月，蔚来获得安徽省国资第三次战略注资，还有宁德时代25亿元战略投资换电网络，蔚来仍在持续获取资本支持。

随着5月新ES6、EC6等升级车型交付，以及乐道5月销量环比增长42.75%，释放出积极信号，蔚来仍有翻盘的机会。

然而，资产负债率高企，财务结构亮起红灯，流动负债缺口随时可能引发连锁反应。

蔚来已迎来10年创业终极考验，留给李斌的时间真的不多了。但从其发展来看，蔚来坚持原创，开创换电模式、用户运营模式等一系列先河，确实比那些动辄“致敬”、挖墙角的新势力更让人希望它能成功！

来源：Autoskline_2016