爱马仕：估值已反映‘法拉利式重置-伯恩斯坦
报告由伯恩斯坦于 2026 年 4 月 1 日发布，核心判断为爱马仕短期增长动能放缓，但估值已充分计价负面预期，维持跑赢大盘评级，目标价下调至 2250 欧元。
报告指出，爱马仕近期增长势头明显减弱：核心爆款 Birkin、Kelly 包二手溢价自 2022 年峰值回落至正常水平，与劳力士迪通拿走势趋同；2026 年中国春节前门店客流同比下滑 25%，显著跑输香奈儿（+130%）、迪奥（+139%）；市场对其一季度有机增长预期从双位数下调至中个位数。
对于增速放缓，报告给出四类解释，倾向于温和归因：一是一季度主动控库存、平稳开局；二是竞品换创意总监推出新品分流消费者；三是全球奢侈品需求走弱，爱马仕虽韧性更强但难长期独善其身；四是增长模式面临类似法拉利的阶段性调整，而非结构性崩塌。
估值层面，爱马仕与法拉利均在 2025 年 2 月触及疫情后估值峰值，NTM 市盈率分别为 59 倍、53 倍，此后均回落约 25 个百分点至 33 倍、29 倍。当前爱马仕市盈率较 10 年均值低 1.4 个标准差，调整幅度大于法拉利的 1 个标准差，估值已提前反映 “法拉利式重置”。
报告对比两者核心差异：爱马仕仍有充足未释放提价空间，且无电动化、智能化等品类颠覆风险；法拉利近年激进推混动车型放量，导致二手价格承压，面临技术变革挑战。同时，报告不认同 “奢侈品行业终结” 论调，中国需求正逐步复苏，财富分化环境下爱马仕的抗风险能力优于同行。
短期投资视角偏谨慎：长线资金等待全球需求复苏信号，第三次海湾战争加剧观望情绪；短线资金做空爱马仕、加仓 LVMH 与开云集团等转型标的，若一季度表现疲软将强化这一趋势。
财务预测方面，伯恩斯坦预计爱马仕 2026 年一季度有机增长 8.1%，全年 9.7%，高于市场一致预期的 8.8%；受中东销售下滑影响，下调上半年 EBIT 利润率预期，全年 EPS 预测下调 1.2%，与市场预期基本一致。估值方法调整为相对 MSCI 欧洲指数 3.2 倍市盈率，对应 NTM+1 市盈率 40 倍，贴合 10 年历史相对估值水平。
风险点主要包括创新不足陷入 “经典困局”、珍稀皮革面临动物保护争议、商业政策遭遇法律挑战等。综合来看，爱马仕短期承压但长期逻辑未破，估值调整已到位，具备配置价值。
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