——访国务院发展研究中心金融所宏观金融研究室主任王刚

■中国经济时报记者 刘慧

国家统计局7月份公布的2025年上半年经济数据显示，更加积极有为的宏观政策发力显效，经济运行延续稳中向好发展态势。中国人民银行副行长邹澜表示，人民银行加强货币政策与其他宏观政策相互配合，形成合力，为推动经济回升向好持续营造了适宜的环境。

下半年金融数据会有哪些变化？央行可能采取哪些货币政策工具来支持实现全年发展目标？中国经济时报记者近日专访了国务院发展研究中心金融研究所宏观金融研究室主任、研究员王刚。他表示，下半年，关税冲击力度、房地产恢复情况以及政策接续情况都是决定狭义货币M1走势的关键变量，预计社融和广义货币M2增速进一步上行的空间不大，冲高回落的可能性较大。　　

社会融资规模增速适当放缓可能性较大

中国经济时报：6月末，社会融资规模存量同比增长8.9%，M2同比增长8.3%，人民币贷款同比增长7.1%。预计下半年社会融资规模增速以及政府债券、企业信贷、居民信贷等将有哪些变化？金融监管政策会对社会融资规模和结构带来哪些影响？

王刚：今年上半年，受财政政策持续发力、去年低基数和年中冲量等因素影响，支撑社会融资规模增速回升。上半年社会融资规模增量累计为22.83万亿元，同比大幅多增4.73万亿元。展望下半年，社会融资规模增速适当放缓的可能性较大。原因有两点。

一方面，政府债券上半年持续发力同比多增4.3万亿元拉动社融后，按今年《政府工作报告》部署政府债券规模同比去年全年多增2.9万亿元测算，今年下半年同比2024年将减少约1.4万亿元，对社融增速将造成拖累。另一方面，受美国“对等关税”政策陆续落地，“抢出口”“转出口”效应弱化导致出口放缓、房地产销售下行、5月份出台的逆周期政策进入观察评估期等因素影响，实体经济信贷需求对社会融资的支撑至少在三季度末财政货币增量政策落地之前，大概率会维持弱势局面。

下半年，企业内生扩张意愿与财政货币增量政策推出节奏将对社融增速产生较大影响。从社融结构分析，预计下半年政府债券占社融增量比重将有所下降。特殊再融资券发行已近尾声，虽然地方政府新增专项债与特别国债仍将平稳发行，但受2024年四季度一揽子财政增量政策落地带来的高基数效应影响，增长压力较大。

企业端信用扩张动能有望企稳。一方面，美国关税的冲击大概率在下半年持续显现，加上国内工业生产者出厂价格指数（PPI）降幅较大拖累企业盈利下行，可能削弱企业的投融资意愿。另一方面，中央财经委员会明确要求“依法依规治理企业低价无序竞争”，各部门各地区陆续出台具体措施，预计下半年隐债置换对企业信贷需求的挤压效应弱化，这些因素将构成企业信贷需求的支撑。

居民部门信贷需求偏弱格局下半年较难扭转。6月房地产商品房销售面积累计下降3.5%，降幅较5月扩大0.6个百分点，70个大中城市新建商品房住宅价格指数同比下降3.7%，6月存销比为8.4倍，比5月扩大了0.1倍，仍处于有数据记录以来的高位。居民消费恢复仍面临“就业-收入-消费”循环梗阻，居民部门信贷需求的恢复动力不足。

下半年金融市场监管仍将沿袭上半年“持续监测、规模适度、平衡投资收益与风险承担”的总体基调，对社融的影响预计平稳。正如7月14日中国人民银行相关负责人所言，对于中小银行债券投资，一方面明确其“基于自身资产配置考虑，选择适当增持债券，在监管允许范围内是合理的”，且肯定自发买卖债券对市场会起到“稳定器”的作用。另一方面强调“对个别债券投资较激进的金融机构，应关注债券面临的利率和信用风险”，并表明将持续加强市场监测，落实跨部门协调，及时将监测到的高风险机构的信息共享给机构监管部门，促其关注资本充足率以及市场风险，防止发生系统性风险。　　

短期内货币政策加力的必要性下降

中国经济时报：基于当前的货币政策基调以及经济增长、通货膨胀等因素，下半年M2增速的走向会是怎样的？央行在下半年可能采取哪些货币政策工具，来支持实体经济发展？LPR（贷款市场报价利率）会有哪些变动？

王刚：在上半年GDP实际增速高达5.3%，6月社融、M1增速大幅优于预期，加之5月出台的一揽子金融政策效果有待进一步显现，进入评估观察期（7-8月），短期内货币政策进一步加力的必要性下降。另一方面，上半年名义GDP增速为4.3%，二季度从一季度的4.6%进一步降至3.9%，名义GDP与实际GDP缺口拉大印证了央行“价格持续低位运行”的判断。

综合研判，预计下半年社融和M2增速进一步上行的空间不大，冲高回落的压力较大。M1增速的持续回升性有待进一步观察。虽然2024年的低基数效应会继续对M1形成强有力支撑，但下半年关税冲击力度、房地产恢复情况以及政策接续情况都是决定M1走势的关键变量。

如果三季度外部冲击压力进一步加大，国内需求不足的状况持续得不到改善，加之市场普遍预测美联储可能在9月降息，客观上将打开进一步宽松的外部空间，不排除央行相机抉择在三季度末或四季度采取降准降息（包括政策利率和结构性货币政策工具利率）等进一步宽松的货币政策，以“更好地推动扩大国内需求、稳定社会预期、激发市场活力，支持实现全年经济社会发展目标和任务”。

在政策利率（7天逆回购利率）保持不变的前提下，商业银行单独引导LPR下调的动力不足，原因有两点。第一，净息差压力较大。今年一季度末商业银行净息差收窄至1.43%，环比去年底下降9BP，远低于1.8%的监管要求。其中大型银行仅为1.33%，比行业平均水平低10BP。第二，需求不足环境下增加货币供给、降低利率难以有力提振信贷需求，政策效用可能持续下降。

如果出于加强逆周期调控的考虑，央行推动7天逆回购利率先行下调，在存款利率大体同步调整的情况下，商业银行LPR有下调空间。具体有两种方式：为解决居民实际房贷利率偏高的问题，单独引导5年期以上LPR下行，推动居民房贷利率更大幅度下调以激发购房需求；同时引导1年期和5年期LPR利率下调，但5年期下调幅度更大。通过不对称降息，加力推动房地产市场止跌回稳。

总 监 制丨王列军 车海刚