8月21日，阿里巴巴在港交所发布公告，宣布分拆旗下斑马网络技术股份有限公司（简称“斑马智行”）在香港联交所主板独立上市。

截至公告日，阿里巴巴持有斑马约44.72%的股份，分拆完成后将继续持有超过30%的股份，斑马仍将作为阿里巴巴的“权益法被投资方”。

这意味着，这家由阿里和上汽共同孵化的智能座舱企业，正式开启了资本化进程。然而，在这条通往港股的繁华之路背后，却是斑马智行三年亏26亿的残酷现实。

1. 阿里“亲儿子”

斑马智行的故事始于2015年。那年3月，阿里巴巴与上汽集团共同宣布合资设立10亿元的“互联网汽车基金”，旨在打造“跑在互联网上的汽车”。同年11月，斑马网络技术有限公司应运而生，成为基金投资的旗舰项目。这家公司承载着两大千亿商业体对车联网的愿景。

斑马智行究竟是做什么的？

简而言之，它主要从事智能座舱解决方案的开发，提供三类解决方案：系统级OS解决方案、AI全栈端到端解决方案和车载平台服务。其核心产品基于自研的AliOS操作系统，已搭载于荣威、名爵、新宝骏等10余个品牌。

斑马智行的智能座舱解决方案搭载量从2022年的83.5万台增长至2024年的233.4万台，复合年增长率达67.2%。招股书显示，按2024年收入计，斑马是中国最大的“以软件为核心”的智能座舱解决方案提供商。

斑马智行凭借自研的汽车操作系统与全栈元神AI架构，协助主机厂打造智能化汽车。其自主研发的“元神AI”技术，甚至能将人与车机的交互时间从3秒缩短至0.3秒，大幅提升了用户体验。

2018年9月，斑马智行完成超16亿元的A轮融资，由国投创新领投，云锋基金、尚颀资本跟投。2021年7月，阿里巴巴集团、上汽集团、国投招商、云锋基金等四大股东联合向斑马智行增资30亿元。

去年12月，阿里与上汽签订“债转股+老股转让”协议，斑马整体估值高达260亿元人民币（约合36亿美元），与2021年B轮相比三年翻2.6倍。

目前，阿里巴巴通过多家子公司持有斑马智行约44.72%的股份，并控制40.17%的投票权；而上汽集团则通过相关子公司持有约34.34%的股份，控制37.16%的投票权。

2. 三年亏了26亿

光环背后，斑马智行的财务状况却令人担忧。

招股书显示，2022-2024年期间，斑马收入分别为8.05亿元、8.72亿元和8.24亿元。2024年收入甚至同比下滑5.4%，呈现增长乏力之势。

更令人震惊的是亏损情况。同期净亏损分别为8.78亿元、8.76亿元和8.47亿元，三年累计亏损约26亿元，毛利率也从2022年的53.9%一路下滑至2024年的38.9%。

斑马智行将亏损主要原因归结为“高研发投入及OEM项目前期投入”。数据显示，2022-2024年期间，其研发支出分别为11.11亿元、11.23亿元、9.8亿元，连续三年超过全年收入。

除此之外，斑马智行面临的另一个问题是客户集中度较高。招股书显示，上汽集团是其最大单一客户，2022-2024年贡献收入占比分别为54.7%、47.4%、38.8%。

虽然斑马已进入吉利、长城、比亚迪、奥迪、大众等20余家主机厂供应体系，但上汽的地位仍然举足轻重。

与此同时，阿里巴巴既是斑马智行的重要供应商，也是其客户。2022-2024年期间，斑马向阿里巴巴采购的金额分别为1.79亿元、2.81亿元、2.6亿元，分别占公司采购总额的53.5%、58.4%、50.5%。

这种既是股东又是客户/供应商的关系，虽然带来了业务稳定性，但也引发了市场对斑马智行独立运营能力和市场拓展能力的质疑。

3. 上市风波

正当斑马智行奔赴港股之际，一场风波突然袭来。

8月22日，公司前首席财务官夏莲在朋友圈发布近千字长文，直指斑马智行“上市圈钱”“业务前景堪忧”，并痛斥部分高管“人品与价值观问题”。

作为从首轮融资就深度参与公司发展的核心管理层，夏莲的公开指责具有特殊的分量。她透露离职时“帮助好友将斑马估值压低50%”，暗示公司估值存在泡沫。

夏莲的炮轰时间点与斑马智行2024年4月的人事震荡高度关联。时任联席CEO张春晖卸任，由阿里文娱背景的戴玮接棒。戴玮曾任优酷运营负责人，2024年空降后主导斑马智行业务战略。

这场风波给斑马智行的上市之路蒙上了一层阴影，也让外界对公司的内部管理和治理结构产生质疑。

尽管争议不断，斑马智行的上市计划仍在稳步推进。根据阿里巴巴在招股书中披露，募资净额的40%将用于“元神 AI”大模型及舱驾一体OS迭代；25%用于扩大中国OEM份额；15%用于欧洲、东南亚市场本地化;10%用于战略并购；10%用于营运资金。

港交所已于8月20日在官网挂出斑马智行申请版本，按照港股惯例，最快可于11月启动聆讯，若顺利通过，12月可完成挂牌。

斑马智行这次分拆上市，是阿里巴巴推进“1+6+N”组织变革里的关键一步。回溯到2023年3月，阿里就启动了这场重要的组织架构调整，核心之一就是不断剥离非核心资产，让业务布局更聚焦。

从2024年12月27日开始，斑马智行就不再算进阿里巴巴集团的合并报表了。不过分拆之后，阿里并不会完全放手，依然会持有斑马超过30%的股份，斑马也还是阿里用权益法核算的投资对象。

对于这次分拆，阿里方面提到，这样做能更好地体现斑马自身的价值，让它的运营和财务情况更透明，投资者也能更清楚地判断斑马和阿里各自的业绩水平与发展潜力。

另外，斑马主打的汽车系统解决方案本身有独特性，分拆后更容易吸引到专门关注这个领域的投资者，同时在客户、供应商，还有潜在的战略合作伙伴面前，也能树立更独立的品牌形象。

至于斑马这次IPO筹来的钱，计划主要用在三方面：加强研发投入、扩大国内市场份额，以及拓展全球业务。

但往长远看，智能座舱这条赛道虽然有不小的发展空间，竞争却越来越激烈，华为这些对手已经后来居上，而且车企自己研发相关系统的趋势也越来越明显。所以，斑马分拆上市后能不能摆脱过去的依赖，找到一条能持续盈利的路子，现在还说不准。

阿里巴巴的“造富运动”又一次启动，但投资者是否会为这家三年亏了26亿的“亲儿子”买单，还有待市场检验。