媒体报道，杰富瑞金融集团（Jefferies Financial Group Inc.）旗下的Point Bonita Capital基金，近日因深度持有突然倒闭的汽车零部件供应商First Brands Group而被推上风口浪尖。

这场危机让Point Bonita原本平静的运作被彻底打乱，曾经因其稳定回报而长期持有的机构投资者纷纷选择撤资。据知情人士向媒体透露，提出赎回请求的包括贝莱德（BlackRock Inc.）、摩根士丹利旗下的资产管理部门、德州财政保管信托公司（Texas Treasury Safekeeping Trust Co.）以及新加坡主权财富基金等。

在此之前，Point Bonita一直以业绩稳定而著称。今年4月的投资人信中，该基金甚至以“正收益月份占比：100%”作为最醒目的亮点。基金经理罗斯·伯杰（Ross Berger）是富国银行（Wells Fargo & Co.）的15年资深老将，自2019年创立Point Bonita以来，每年都实现7.56%至9.38%的年化回报。即便在金融圈内部，这只基金也一直相对低调——直到First Brands事件爆发，让它被迫走到聚光灯下。

如今，市场对这一事件的担忧仍在发酵。摩根大通首席执行官杰米·戴蒙（Jamie Dimon）警告称，First Brands的倒下可能只是信用市场中“众多蟑螂”之一，暗示类似的风险或许远不止这一家。

Jefferies表示，其负责管理Point Bonita的对冲基金部门Leucadia，将在处理First Brands资产烂摊子的同时，遵守投资人的赎回要求，并以分期方式付款。投资人将分四个季度收到赎回款，直至2026年10月完成。

Jefferies在10月12日晚间发布的声明中表示：

“这项安排意味着Point Bonita将有超过一年的时间（如有必要）来充分变现其投资组合中其余资产的价值。”

“被骗了”

根据媒体报道，Jefferies上周刚在纽约举行投资者日活动、试图鼓舞投资人信心，但该行内部对外界因Point Bonita事件而猛烈抛售其股票感到沮丧。高管们认为市场反应过度，因为Point Bonita只是Leucadia资产管理部门旗下19个基金之一。

知情人士向媒体透露，他们的看法是——最坏的情况也不过是这支规模19亿美元的基金被迫清盘；如果First Brands的重组情况没想象中糟，基金或许还能存活。不论结果如何，Jefferies照常运转。

Jefferies首席执行官理查德·汉德勒（Richard Handler）在投资者日上表示，

“就我们个人而言，我们认为自己是被骗了，”

“我不认为这起事件是煤矿里的金丝雀。”

汉德勒表示，

“我们会日夜工作，追回我们认为理应属于我们的资金——这些资金来自我们购买的优质应收账款，我们已为之付款并代表利益相关方持有，”

“我们对此事极为重视。”

许多投资者担心，这起事件显示过去几年“自由放贷”的债务交易风险正开始集中爆发，因此不愿轻易将Point Bonita事件视作个例。摩根士丹利分析师瑞恩·肯尼（Ryan Kenny）指出，在投资者日活动后，Jefferies对于First Brands仍有若干问题没有解释清楚，包括他们是否本可以“提前降低风险”。

“迅速失衡”

部分疑问聚焦在伯杰本人身上——他在富国银行（Wells Fargo）任职期间，曾管理一支规模达110亿美元的自营投资组合。

在面向Point Bonita客户的投资说明中，伯杰此前在富国银行的职位被描述为：投资于债券、银行债务、杠杆贷款、信用违约掉期，以及与他在Point Bonita的任务类似的“应收账款”。

但据熟悉其业务运作的知情人士向媒体透露，该部门在真正的应收账款投资上所进行的交易其实非常有限，部分业务集中于一些并不涉及持有应收账款本身的投资操作。

在Point Bonita的投资组合中，约有四分之一、即约30亿美元资产与First Brands相关的所谓“贸易融资协议”挂钩。在其中一些交易中，First Brands会从像Point Bonita这样的投资者手中提前获得资金，作为交换，投资者则获得未来从零售商（例如沃尔玛Walmart Inc.和AutoZone Inc.）处收款的权利。

自First Brands于9月28日申请破产以来，一个特别委员会一直在调查该公司是否向不同债权人重复质押了相同的抵押品。这意味着，沃尔玛和其他First Brands客户应支付的款项，可能也被卖给了其他基金。

虽然First Brands的客户（如沃尔玛）拥有投资级信用评级，但这家汽车零部件供应商自身的评级仅为B级，属于垃圾债范围的第五级。在针对事件的首次公开声明中，Jefferies承认，First Brands是向投资者（例如Point Bonita）转交付款的“服务方”，但该公司自9月15日起已停止转账。

据贸易融资专家指出，这种安排极为罕见且风险极高。为中小型企业提供端到端营运资金解决方案的平台Novicap首席执行官Lois Duhourcau说，

“在投资级市场中，允许客户充当付款服务方的做法是常见的，但一旦评级较低，这种做法几乎闻所未闻，”

“如果服务方同时也是债权人索赔的对象，双方的利益关系就会迅速失衡。”

隐患远不止First Brands一家

First Brands并不是Point Bonita唯一押注的“黑箱”公司。据知情人士向媒体透露，该基金还向一家名为Radiant World的低知名度大宗商品贸易公司提供了5亿美元的贸易融资额度。这家公司在过去十年里几乎增长了十倍，现已成为全球最大的大宗商品——铁矿石（仅次于石油）交易商之一。

据媒体本月早些时候报道，Radiant World已经成为大宗商品巨头嘉能可（Glencore）的重要交易对手，同时也与嘉吉（Cargill）有业务往来。

根据媒体看到的投资人信函，截至4月，Point Bonita在信中列出的第一和第二大风险敞口对象，分别是嘉能可与嘉吉。

据彭博社报道，Radiant World带来的潜在风险已使嘉能可专门组建了一支由交易员与风险经理组成的团队，密切监控其与这家公司的交易风险。

一位接近嘉能可的人士对媒体表示，公司并不知晓与Point Bonita之间存在任何直接关系——不过，在贸易融资结构中，实际付款的公司往往并不清楚谁持有这些应收账款发票的所有权。

贸易融资

媒体称，Jefferies的高层对此事并未表现出任何悔意。首席执行官理查德·汉德勒（Richard Handler）和总裁布莱恩·弗里德曼（Brian Friedman）依然把重点放在下季度的亮眼业绩上，而不是潜在的信用风险“蟑螂”。

但无论First Brands破产案的最终结果如何，是否如一位债权人所指控的那样，约23亿美元资金“凭空消失”，这起事件都极有可能在贸易融资领域留下持久阴影，就像2021年Greensill Capital爆雷后留下的创伤一样。Greensill当时是一个大型平台，将投资人和寻求短期融资的企业联系在一起。

专注于投资对冲基金的Corbin Capital Partners首席投资官克雷格·伯格斯特罗姆（Craig Bergstrom）表示，

“贸易融资基金的历史并不光彩，曾多次出现非常糟糕的结果，在实际操作中，这类基金往往为了追求更高回报、覆盖自身高昂的运营结构成本，最终去为高风险的借款人提供融资。”

而在另一些业内人士看来，问题不在于“贸易融资”这一资产类别本身，而在于低质量的借款人趁着投资者追逐高收益的热潮混入其中。Novicap的首席执行官杜胡尔科（Duhourcau）表示，

“贸易融资是一个有着数百年历史的领域，长期以来证明其运作非常稳健，”

“对基金而言，这本是一种能获得可观回报的好机会，但一些不良参与者利用了投资人对高收益的热情。”